金新农：面临行业整合契机

　　教槽料龙头，积极向生猪养殖业务延伸

　　教槽料在饲料加工行业内拥有显著竞争优势，市场占有率稳居行业第一。同时公司积极发展教槽料外的其它配合料业务，近年来增速超过40%，远超行业平均水平。

　　2008 年公司积极向下游生猪养殖业务延伸，2011 年生猪养殖收入、毛利占比分别为0.8%、1.6%。

　　预计 2012 年饲料销量增长17%，业绩增长20%

　　2012 年玉米、豆粕快速上涨，鱼粉年初回落2 季度再度上涨，成本压力不减。今年公司募投和自建项目陆续达产，产能有望提升至87 万吨，同比增50%。从10 月份经营情况来看，由于去年高基数，销量有一定的增长，但净利增长有限，目前吨毛利在350 元左右。

　　我们预计公司全年饲料销量实现 44 万吨，同比增长17%，猪饲料和其它饲料毛利率同比均有所下降，业绩同比增长20%。

　　行业加速整合，优秀企业面临结构性增长机会

　　展望 2013 年，猪周期与政策配合，饲料行业面临较大的整合契机，给优秀企业带来结构性增长机会。

　　1、我们判断，猪周期后半场，猪价下跌至少持续到2013 年上半年，随着后备母猪和商品仔猪补栏积极性下降，存栏母猪进入淘汰期，预计四季度饲料需求增长下滑，2013 年一季度下滑速度加快。中小饲料企业加速退出;

　　2、2012 年5 月之后相继实施的《饲料和饲料添加剂管理条例》、《饲料和饲料添加剂生产许可管理办法》，规范行业发展，打击自配料行为。经历2012 年过渡期，2013 年监管力度有望加大，饲料尤其是配合料市场空间进一步扩大。

　　估值与投资建议

　　预计公司 2012-2014 年EPS 为0.49、0.57、0.79 元，对应11 月16 日收盘价10.75 元的PE 分别为22.1、18.8、13.6 倍。2013 年公司面临饲料行业整合契机，有望获得跨越式发展;2014 年生猪养殖业务有望放量，成为新的利润增长点，首次覆盖，给予“推荐”评级。

　　风险提示

　　猪价大幅下跌、玉米、豆粕等原料价格大幅上涨、生猪养殖大规模疫病、饲料安全事故

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