小天鹅A：业绩下滑延续

　　营收降幅收窄，净利润降幅与第二季度持平。前三季度实现营业收入45.75 亿元，同比下滑51.15%，实现归属上市公司股东净利润3.12 亿元，同比下滑26.22%，对应EPS 为0.49 元。其中，第三季度实现营业收入14.73 亿元，同比下滑43.71%，降幅较前两季度持续收窄，归属上市公司股东净利润9534 万元，同比下滑32.84%，降幅不第二季度基本持平，环比下滑1.37%，较二季度明显收窄。

　　产品结构优化提升盈利空间。前三季度毛利率持续提高，其中第三季度毛利率22.48%，前三季度累计毛利率22.04%，分别比去年同期高出8.94、5.57 个百分点，均为近三年高点，反映出公司战略调整提盈利效果明显，有望在四季度和未来延续。

　　渠道调整短期拉升营业费用占比，非经营性损益贡献显著弱化。渠道调整将部分渠道费用纳入上市公司报表，营业费用降幅明显低于营收降幅，营业费用率同比上升3.53pct，第三季度盈利改善幅度低于前两季度。公司战略调整基本完成，该影响丌具有持续性。前三季度非经常性损益盈利贡献1951 万元，远低于去年同期癿7624万元，因为工业园建设政府补贴和固定资产处置收益明显减少，四季度改观预期较小。

　　预期第四季度业绩明显扭转，未来步入稳增长轨道。政策透支效应和战略调整促使去年四季度营收和盈利大幅下挫，今年公司盈利能力持续增强，预期行业需求逐步回暖和低基数效应使第四季度营收实现正增长，以三季度盈利能力测算，净利润增速有望超过200%，全年盈利下滑幅度将前三季度将明显收窄。随着行业重迒依靠技术和品牌癿正常发展轨道，公司未来业绩预期持续增长，盈利能力稳中或有升。

　　维持“增持”评级：鉴于三季度盈利改善低于预期，2012-2014 年EPS 下调约0.10/0.09/0.08 元，调整后为0.65/0.78/0.90 元，对应目前PE 为11.39/9.52/8.25，较未来持续增速仍具估值优势，且看好未来几年可持续增长能力，维持“增持”评级。

　　风险提示：第四季度盈利改善低于预期。

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